>> Plug Power... und ewig grüßt Andrew Marsh!

Die überwiegende Mehrheit der Umsätze wurde mit lediglich zwei Großkunden generiert, Amazon und Walmart, die entsprechend ihre Einkaufsmacht zum Nachteil von Plug Power voll ausspielen konnten.

Plug Power wurde zur Lieferung eines verlustreichen Gesamtpaketes, bestehend aus der eigentlichen GenDrive-Brennstoffzellentechnologie inklusive Betankungs-Lösung zuzüglich nicht kostendeckender Wartungsverträge und Wasserstofflieferungen gezwungen.

Der Hype um erneuerbare Energien in Kombination mit der angekündigten Transformation des Unternehmens – zu einem vollintegrierten Anbieter von Lösungen entlang der gesamten Wertschöpfungskette inklusive Elektrolyseuren und der Produktion von grünem Wasserstoff – änderte jedoch alles. Die Fantasie der Investoren kannte keine Grenzen mehr und erlaubte es Plug Power eine zuvor unvorstellbare Summe einzuwerben: Rund 5 Mrd. US-Dollar an frischem Geld nahm PlugPower ein, generiert durch eine ganze Serie von schnell aufeinanderfolgenden Kapitalerhöhungen.

Zusätzlich wurden bedeutende Allianzen in Europa und Asien geschmiedet – insbesondere das Anfang 2021 verkündete 1,5 Mrd. US-Dollar Investment des großen südkoreanischen Konglomerats SK Group ist hier zu nennen.

In der Folge stieg der Börsenwert des Unternehmens auf neue Allzeithochs und überflügelte dabei zwischenzeitlich sogar diverse Mitglieder des illustren Dow Jones 30 Industrial Index.

Doch nach der letzten, massiven Kapitalerhöhung vor 2 Jahren ging es mit dem Kurs bergab. Im März 2021 monierten die Abschlussprüfer von KPMG überraschend eine ganze Reihe von gravierenden Rechnungslegungsfehlern u.a. bei der Bilanzierung von Sale-and-Leaseback-Geschäften sowie bei der korrekten Zuordnung von Forschungs- und Entwicklungsaufwendungen. Diese „Fehler“ hatten beinahe sämtlich ihren Ursprung im Bemühen des Managements, das operative Geschäft besser darzustellen als es zum fraglichen Zeitpunkt tatsächlich war.

In der Folge musste das Unternehmen die Jahresabschlüsse 2018 und 2019 und sämtliche zwischen 2018 und 2020 veröffentlichten Quartalsberichte korrigieren.

Zudem lief es auch im operativen Geschäft wieder einmal nicht rund mit extrem schwachen Margen in den ohnehin problematischen Bereichen Service und Wasserstoffbelieferung und massiven Steigerungen der Betriebsausgaben.

Im Oktober sah sich Plug Power sogar zu einer Umsatzwarnung gezwungen, die das Management auf Verzögerungen bei Großprojekten und Problemen in der Lieferkette zurückführte.

Nachdem im Dezember 2022 die Aktie noch ein neues 2-Jahres-Tief markiert hatte, konnte der Kurs in der Jahresanfangsrallye zwischenzeitlich aber um mehr als 50% zulegen, auch weil viele Marktteilnehmer auf gute Nachrichten vom jährlichen „Business Update Call“ am 25. Januar 2023 spekulierten.

Business Update Call enttäuscht...

Gleich zu Beginn jedoch musste das Management eine heftige Verfehlung der bereits reduzierten Ziele für das abgelaufene Jahr eingestehen. Am Ende standen nur Umsätze in Höhe von rund 740 Mio. US-Dollar zu Buche, rund 20% unter den ursprünglichen Erwartungen.

Bereinigt um Umsatzbeiträge der kürzlich akquirierten Unternehmen Applied Cryo Technologies, Frames Group und Joule Processing, dürfte das organische Wachstum für 2022 nur bei rund 15% gelegen haben.

Zudem warnte CEO Andrew Marsh einmal mehr vor extrem schwachen Margen bedingt durch anhaltende Kosteninflation entlang der gesamten Lieferkette, wobei insbesondere von Drittanbietern bezogener grauer Wasserstoff extreme Kostensteigerungen zu verzeichnen hatte.

Aufgrund fest vereinbarter Lieferpreise kann Plug Power diese Steigerungen nicht an seine Großkunden weitergeben und kämpft entsprechend mit resultierenden Verlusten.

Auch im vom Management gerne gehypten Geschäft mit Elektrolyseuren läuft es nach wie vor überhaupt nicht rund. Zwar hat man in den letzten Quartalen diverse Großaufträge vermeldet, diese stehen jedoch häufig noch unter dem Vorbehalt einer finalen Investmententscheidung des Kunden und unterliegen entsprechend Unsicherheiten in Bezug auf die Realisierung.

Zudem gibt es nach wie vor Probleme die Technologie serienreif zu bekommen, die man aber in naher Zukunft lösen möchte. Im Ergebnis hat Plug Power somit im zweiten Jahr in Folge seinen vollmundigen Ankündigungen in Bezug auf das Geschäft mit Elektrolyseuren keine Taten folgen lassen. Statt erwarteter Umsätze von 150 Mio. US-Dollar zu Beginn des Jahres, dürften eher 20 Mio. US-Dollar realistisch sein.

Für Erstaunen unter Markteilnehmern sorgte auch das geplatzte Elektrolyseur-Joint Venture mit dem australischen Unternehmen Fortescue Future Industries (FFI), insbesondere aufgrund der unterschiedlichen Darstellungen von Plug Power und FFI. Laut CEO Andrew Marsh hat man sich aufgrund unbefriedigender Gewinnaussichten zurückgezogen, während das Management von FFI auf die Entscheidung zur Nutzung intern entwickelter Elektrolyseur-Technologien hinwies.

Kein Stück besser sieht es auch im zweiten neuen Geschäftssegment aus, der Produktion von grünem Wasserstoff. Das Unternehmen hinkt bereits jetzt seinem ursprünglichen Zeitplan weit hinterher und so stand zum Jahresende nur eine marginale Kapazität von 2,5 Tonnen pro Tag zur Verfügung, ursprünglich waren 70 Tonnen pro Tag geplant.

Zudem hat Plug Power seine Pläne geändert und setzt jetzt verstärkt auf Wasserstoff, der als Nebenprodukt in den Werken des amerikanischen Chemieriesen und strategischen Partners Olin anfällt. Grün geht definitiv anders.

Auch die Ausbaupläne für 2023 erscheinen wieder einmal übermäßig ambitioniert. Insgesamt möchte man bis zum Jahresende die Kapazitäten auf mehr als 200 Tonnen pro Tag erhöht haben, was nicht nur in Anbetracht der Performance in 2022 mehr als unwahrscheinlich ist, denn für diverse Projekte liegen aktuell noch keine Baugenehmigungen vor, während bei anderen nicht einmal eine Standortentscheidung getroffen wurde. Wohlgemerkt, es handelt sich hier nicht nur um Anlagen für grünen Wasserstoff wie ursprünglich verkündet.

Trotz der Probleme sowohl im angestammten Geschäft mit Flurförderzeugen als auch in den neuen Bereichen Elektrolyseure und Wasserstoffproduktion, geht man bei Plug Power auch für dieses Jahr von kaum realistisch erscheinendem Wachstum aus.

Beispielsweise sollen die Umsätze um rund 90% auf rund 1,4 Mrd. US-Dollar steigen, während die Bruttomarge um bis zu 35 Prozentpunkte (von minus 25% auf plus 10%) klettern soll. Gleichzeitig möchte man den Anteil der Betriebskosten am Umsatz von rund 55% im letzten Jahr auf nur noch 34% in 2023 senken.

In 2026 sollen die Umsätze dann bereits satte 5 Mrd. US-Dollar betragen bei einer Bruttomarge von 30%. Das Betriebsergebnis soll dabei rund 850 Mio. US-Dollar erreichen.

Das ist jedoch alles noch gar nichts gegen die Planungen für 2030. Dann möchte man satte 20 Mrd. US-Dollar jährlich umsetzen bei einer Bruttomarge von 35% und einem Betriebsergebnis von rund 4,4 Mrd. US-Dollar.

Leider erscheinen diese Prognosen insbesondere in Anbetracht der katastrophalen operativen Performance des langjährigen Managements ausgesprochen unrealistisch.

Unter CEO Andrew Marsh hat das Unternehmen in der letzten Dekade nicht ein einziges Gewinn-, Margen- oder Cash Flow-Ziel erreicht, von daher sind die von Jahr zu Jahr aggressiver erscheinenden Planungen nur mit Verwunderung zu betrachten.

Zudem wartet in den USA die gesamte Branche nach wie vor auf Details der Steuerbehörden zu den im letztjährigen Inflation Reduction Act festgelegten Subventionen für erneuerbare Energien, so dass weiterhin Unsicherheit in Bezug auf die Art und Höhe der Förderungsfähigkeit entsprechender Projekte besteht. Bis zur Veröffentlichung eines finalen Leitfadens kann es unter Umständen noch Monate dauern.

Unser Fazit

Wenig Neues bei Plug Power, wie üblich versucht das Management den schlechten Zustand des operativen Geschäfts durch himmelhochjauchzende Zukunftsprognosen zu übertünchen. Man fühlt sich an den Filmklassiker „... und ewig grüßt das Murmeltier“ erinnert, das in dem Fall Andrew Marsh heißt.

Auch wenn in den letzten Wochen die Marktteilnehmer wieder mehr Risikobereitschaft gezeigt haben, ist ein erneuter Hype wie in 2020/2021 aktuell kaum vorstellbar. Entsprechend wird sich Plug Power wohl oder übel an seiner Performance in diesem Jahr messen lassen und betrachtet man die überaus aggressiven Zielsetzungen in Kombination mit dem Track Record des Managements, erscheint Optimismus einmal mehr unangebracht.

Neben dem Marktumfeld wird insbesondere die Fähigkeit des Unternehmens im Rahmen der hohen Erwartungen abzuliefern entscheidend für den Kursverlauf in diesem Jahr sein.

In Anbetracht der wenig realistischen Prognosen sollten zum aktuellen Zeitpunkt nur hartgesottene Optimisten ein Investment in Plug Power in Betracht ziehen.

Offenlegung wegen möglicher Interessenkonflikte:
Die Redakteure/Autoren sind in den folgenden besprochenen Wertpapieren bzw. Basiswerten zum Zeitpunkt der Veröffentlichung dieses Kommentars investiert: - - -

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Armin Brack
Chefredakteur Geldanlage-Report

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