>> KI-Hype läuft heiß: 2 Werte im (Wind-) Schatten von Nvidia

die „Anatomie eines Hypes“ bringt keine neuen Erkenntnisse, denn es läuft immer nach demselben Schema ab: Ein Thema wird relevant, dann stellen sich spektakuläre Erfolge ein, die Medien und dann die Massen springen auf das Thema an und die Anleger in die wirklichen und vermeintlichen Aktien der Profiteure des Hypes, deren Kurse weit über das bisher Vorstellbare hinaus steigen – bis die Party (ver-) endet und die letzten Käufer auf enormen Verlusten sitzen bleiben. So war es bei Tulpenzwiebeln, bei Eisenbahnen, bei Automobilen, bei Erdöl, bei Telekommunikation, bei Personal Computern, bei Mobiltelefonie, beim Internet...

Der aktuelle Hype ist unbestreitbar KI, genauer gesagt „generative Künstliche Intelligenz“. Soeben hat Nvidia seine jüngsten Quartalszahlen vorgelegt und die ohnehin hohen Erwartungen noch einmal deutlich übertroffen. Und auch beim Ausblick bietet man keine Blöße, so dass die Börsen weiter in Feierlaune bleiben, die auch andere Aktien des „KI-Sektors“ mitzieht.

Es ist ein Hype, aber das bedeutet nicht zwangsläufig, dass es sich um eine Blase handelt, noch nicht. Nvidia unterfüttert seine ambitionierte Bewertung und seinen steilen Kursanstieg mit operativen Erfolgen, mit einer stark steigenden Nachfrage nach seinen Produkten und der Ausweitung seines „adressierbaren Markts“.

Solange Nvidia dieses profitable Wachstum aufrechterhalten kann, kann die Aktie weiter zulegen, ohne dass sie irgendwann implodieren muss.

Das gilt aber nicht unbedingt für die vielen anderen Aktien, die in Nvidias Windschatten und unter dem Label „KI“ ebenfalls kräftige Kurssteigerungen zu verzeichnen haben. Hier lauern erhebliche und zunehmende Gefahren für ein böses Erwachen, daher sollte man genau hinschauen, was einem da als „KI-Profiteur“ angeboten werden soll.

Nur weil ein Unternehmen einen Chatbot einsetzen will, wird es dadurch nicht mehr wert oder sollte mit heftigen Kurssprüngen belohnt werden. Und nicht jedes Unternehmen, das seine bisherigen IT-Aktivitäten nun als „KI-Nutzung“ umdeutet, ist ein KI-Profiteur.

KI wird zu einem festen Bestandteil unseres beruflichen und privaten Lebensalltags, wir alle werden KI irgendwie und in unterschiedlicher Intensität nutzen. Um daraus als Anleger nachhaltig Profit zu schlagen und nicht nur die Kursgewinne der früher Eingestiegenen zu bezahlen, muss man also genauer hinsehen.

Microsoft-Partner OpenAI hat vor fast genau einem Jahr mit der Vorstellung von ChatGPT für Furore gesorgt. Erstmals bekam die breite Öffentlichkeit Zugang zu einem mit generativer künstlicher Intelligenz befeuertem Chatbot, der also nicht nur Erlerntes wiedergab, sondern aus dem Erlernten selbständig neues Wissen schuf.

Rückblickend bezeichnen viele Beobachter dies als „iPhone-Moment“ der KI, also einen echten Game Changer. Und das scheint angebracht. Seitdem fließt viel Geld in diesen Bereich, viele namhafte Unternehmen, aber auch Nischenanbieter und Start-Ups legen verstärkt ihren Entwicklungsschwerpunkt auf generative KI. Wie viele von ihnen Erfolg haben werden, ist nicht abzuschätzen. Die meisten werden scheitern und auf der Strecke bleiben, oder aber sie werden von den großen Playern aufgekauft. So war es bei jedem neuen Hype.

Übrig geblieben sind eine Union Pacific, eine Volkswagen, eine Apple oder eine Microsoft und ihre Aktionäre können sich an jahrzehntelangen Kurssteigerungen erfreuen und nun sind alle auf der Suche nach dem KI-Dauerbrenner, der nicht wie einst Ikarus zur Sonne aufstieg, um anschließend vom Himmel zu stürzen.

Es dürften nur wenige Menschen in der Lage sein, KI und ihre Möglichkeiten adäquat einschätzen zu können. Das gilt für Anleger, aber auch für Analysten, Unternehmenslenker und Politiker. Also versuchen wir lieber, nicht zu schlau zu sein, sondern halten uns an den weisen Rat von Börsenlegende Peter Lynch und konzentrieren uns auf das, was wir wissen und wo wir möglicherweise einen Vorteil gegenüber anderen Menschen haben: mit logischem Denken.

Bevor (künstliche) Intelligenz intelligent agieren kann, muss sie lernen. Dazu benötigt sie seriöse Quellen und Denkkapazität. Diese besteht im Cloud-Zeitalter in gewaltigen Rechenzentren, wo die KI trainiert wird und ihre Fähigkeiten entwickelt. Dieses „Deep Learning“ ist rechen- und energieintensiv und es kommt auch auf Geschwindigkeit an. Wer Rechenprozesse zu langsam abarbeitet, gerät schnell ins Hintertreffen, also werden die leistungsfähigsten Chips benötigt.

Den Standard setzt hier mit großem Abstand Nvidia und deshalb wird das Unternehmen von der Nachfrage geradezu überrollt; inzwischen machen diese Rechenzentren-Chips mehr als 80% des Umsatzes aus. Große Cloud-Anbieter und KI-Nutzer wie Amazon, Microsoft, Alphabet, Meta (Facebook) und Tesla gehören zum Kundenstamm und kaufen zigtausende Nvidia-Chips, die in der Spitze über 30.000 US-Dollar je Stück kosten.

Nvidia beliefert aber nicht mehr nur die Rechenzentren-Betreiber, sondern hat mit seinem neuen DGX-System ein eigenes GPU-gesteuertes Rechenzentrum eröffnet. Damit bietet man nun „die weltweit führenden Lösungen für die Entwicklung und Skalierung von KI in Unternehmen“ an.

Im 4. Quartal 2023 stieg der Umsatz um 22% gegenüber dem Vorquartal und lag mit 22,1 Mrd. US-Dollar um 265% über dem Vorjahresquartal. Besonders beeindruckend ist Nvidias Preissetzungsmacht, denn man konnte dabei die Bruttomarge um 16% auf knapp 77% weiter erhöhen.

In der Folge aus Umsatzwachstum und Margenausweitung explodierte der Gewinn vor Steuern um 563% auf 14,7 Mrd. US-Dollar. Inzwischen erwirtschaftet Nvidia 18,4 Mrd. US-Dollar und damit 83% der Umsätze mit Rechenzentren, während das bis vor wenigen Jahren dominierende Gaming-Segment 2,8 Mrd. US-Dollar beisteuerte.

Wer noch die Meldungen im Hinterkopf hat, dass die US-Regierung den Verkauf von Hochleistungschips an China untersagt hat – zweimal – erinnert sich richtig. China ist für Nvidia ein sehr wichtiger Markt und man hat mehrfach „abgespeckte“ Chips für den Export dorthin entwickelt. Da die Nachfrage andernorts aber so gewaltig ist, dass Nvidia ohnehin nicht alle Wünsche bedienen kann, fällt der Nachfragerückgang aus China kaum ins Gewicht. Vor dem Exportbann lag der China-Anteil an Nvidias Umsatz bei 25%, zuletzt waren es noch 5%.

Nun könnte man meinen, die großen Rechenzentren-Betreiber hätten irgendwann erstmal genug KI-Chips geordert, aber das ist nur eine Seite der Medaille. Denn die Entwicklung bleibt nicht stehen und die heute Maßstäbe setzenden Nvidia-Chips werden demnächst schon durch die neue Generation H200 und GH200 abgelöst.

Nvidia kommentiert dies lapidar so: „Wir gehen davon aus, dass das Angebot für unsere Produkte der nächsten Generation begrenzt sein wird, da die Nachfrage das Angebot weit übersteigt“. Und solange das so ist, werden die Margen hoch bleiben und damit auch die Gewinne. Selbst wenn Nvidia davon ausgeht, dass die Bruttomarge im laufenden Quartal von 77 auf 75% zurückgehen dürfte. Das ist weiterhin ein absoluter Spitzenwert.

Einer der größten Abnehmer der Nvidia-KI-Chips ist Microsoft. Der weltweit zweitgrößte Cloud-Anbieter (hinter Marktführer Amazon/AWS) ist inzwischen das wertvollste Unternehmen der Welt und erzeugt einen gewaltigen Cashflow. Damit stehen dem Unternehmen die nötigen Mittel zur Verfügung, um die hohen Investitionen in die Cloud-Infrastruktur zu bezahlen und hier führender Anbieter zu bleiben. Die Kunden kommen so in den Genuss der besten und leistungsstärksten KI-Angebote.

Auf der anderen Hand profitiert Microsoft mit seinem Produktangebot direkt vom KI-Boom, denn die Office-Produkte, die Gaming-Sparte (XBox, Gamepass), das Betriebssystem Windows oder die Suchmaschine Bing werden durch KI verbessert und für die Kunden attraktiver. Zudem hält man rund die Hälfte der Anteile an OpenAI, die hinter ChatGPT stehen.

Microsoft will aber noch mehr. Man kauft zurzeit die extrem teuren Nvidia-KI-Chips, hat aber bereits im Herbst angekündigt, eigene KI-Chips entwickeln zu wollen. Einerseits, um sie in den eigenen Rechenzentren einzusetzen, andererseits schließt man perspektivisch nicht aus, diese KI-Chips auch externen Kunden zu verkaufen.

Die beiden neuen Chips, Azure Maia und Azure Cobalt, wurden von Microsoft vor allem unter dem Gesichtspunkt entwickelt, um das Preis-Leistungs-Angebot des eigenen KI-Angebots optimieren zu können – mit anderen Worten, man will nicht mehr Nvidias Mondpreise bezahlen müssen. Microsoft kooperiert hier mit AMD, Intel und lässt bei Taiwan Semiconductor fertigen. Basis der Chips ist die Arm-Architektur.

Der Zeitpunkt für die eigenen KI-Chips ist gut gewählt, denn die Nachfrage ist extrem hoch. So kann Microsoft sich (ein Stück) von der Abhängigkeit von Nvidia lösen und andererseits auch selbst von den hohen Preisen profitieren, wenn man die Chips extern verkauft.

Interessanterweise hat Microsoft Azure soeben vom direkten Wettbewerber AWS deren Chef für Infrastruktur-Hardware abgeworben. Ahmed Shihab war 8 Jahre lang als Vizepräsident für Infrastruktur-Hardware bei Amazons Public-Cloud-Plattform tätig und hat sich Azure nun als Corporate Vice President für Storage angeschlossen. Auch diese Personalie betont Microsofts Ambitionen im KI- und Cloud-Bereich und das Ziel, AWS möglichst schnell vom Thron des globalen Leaders bei Cloud-Infrastruktur zu stoßen.

Nicht direkt mit Chip-Fertigung und Künstlicher Intelligenz hat Vertiv zu tun. Dennoch profitiert man enorm von dem aktuellen Hype. Denn die KI-Server erzeugen 5-mal so viel Hitze je Fläche wie herkömmliche Rechenzentren und da die Systeme weiter an Leistung zulegen, stellt das ein ernstes und zunehmendes Problem dar. Die bisher bevorzugten Kühlsysteme basieren auf Luftkühlung, doch dieses Verfahren stößt an seine Grenzen. Daher benötigt man andere Lösungen und da bietet sich Flüssigkühlung an.

Vertiv gehört hier zu den führenden Anbietern und erzeugt inzwischen rund 75% seiner Umsätze mit Strom- und Kühlungsinfrastruktur, während die restlichen 25% mit der Installation, Instandhaltungsdienstleistungen und Fernüberwachung dieser Geräte erzielt wird. Nvidias CEO Jensen Huang hatte Vertiv kürzlich ausdrücklich gelobt und den Weltmarktführer als wichtigen und wichtiger werdenden Partner von Nvidia hervorgehoben.

Im 4. Quartal 2023 steigerte Vertiv seinen Nettoumsatz um 13% gegenüber dem Vorjahreswert auf 18,65 Mrd. US-Dollar und sein operatives Ergebnis um 57% 285,2 Mio. US-Dollar; als Nettoergebnis blieben 232,6 Mio. US-Dollar hängen bzw. 0,60 US-Dollar je Aktie.

Im Vorjahr waren es 0,07 US-Dollar gewesen. Für das Gesamtjahr 2023 verbuchte Vertiv um 10% gestiegene Umsätze von 6,863 Mrd. US-Dollar und als Nettoergebnis 460,2 Mio. US-Dollar nach 76,6 Mio. im Vorjahr. Das Ergebnis je Aktie kehrte mit 1,19 US-Dollar nach -0,09 US-Dollar im Vorjahr deutlich ins positive Terrain zurück.

Vertiv Holdings bietet Energie-, Kühl- und IT-Infrastrukturlösungen und -dienste an und hat im 2023er Schlussquartal mit der Übernahme von CoolTera seine Position bei der Flüssigkeitskühlung für Rechenanwendungen mit hoher Dichte weiter verstärkt.

Für das 1. Quartal des Geschäftsjahres 2024 erwartet Vertiv einen Nettoumsatz zwischen 1,575 und 1,625 Mrd. US-Dollar, womit das organische Wachstum zwischen 3,5 und 6,5% läge. Das bereinigte Betriebsergebnis soll zwischen 200 und 220 Mio. US-Dollar liegen und die bereinigte operative Marge damit zwischen 12,9 und 13,3%. Als bereinigtes Ergebnis je Aktie sollen dann 0,32 bis 0,36 US-Dollar übrig bleiben.

Für das Gesamtjahr 2024 rechnet Vertiv mit einem Nettoumsatz zwischen 7,515 bis 7,655 Mrd. US-Dollar, also einem organischen Wachstum von 9 bis 11% im Vergleich zum Vorjahr. Das bereinigte Betriebsergebnis soll zwischen 1,275 Mrd. und 1,325 Mrd. US-Dollar liegen und die bereinigte operative Marge zwischen 16,9 und 17,3%. Für das bereinigte Ergebnis je Aktie werden 2,20 bis 2,26 US-Dollar in Aussicht gestellt. Zudem wird ein bereinigter Free-Cashflow von 800 Mio. bis 850 Mio. US-Dollar angepeilt.

Diese Zahlen klingen weniger spektakulär als die von Nvidia, allerdings dürfte das Wachstum nachhaltig sein. Denn der Trend zu generativer KI dürfte weiter zulegen und damit der Bedarf an KI-Rechenzentren und Vertivs Kühllösungen. Dabei ist es für Vertiv unerheblich, ob Nvidia weiterhin der Dominator im Sektor bleibt oder ob Wettbewerber, zu denen neben AMD und Intel auch Microsoft gehören wird, Marktanteile gewinnen.

Vertiv ist in einer führenden Marktposition und mit seinem hohen Cashflow kann es opportunistisch Wettbewerber und neue Technologien erwerben, um seine Markstellung zu festigen und weiter auszubauen. Vertiv als einen der Schaufelverkäufer des aktuellen KI-Goldrausches zu bezeichnen, dürfte ziemlich zutreffen.