Und wie steht es um das Risiko von Russland-Investments allgemein? Ein Gespräch mit Gerhard Heinrich vom Börsenbrief Emerging-Markets-Trader.

Armin Brack: In den letzten Jahren haben alle einen großen Bogen um russische Aktien gemacht, aber inzwischen nimmt das Interesse wieder stark zu. Vor allem die Blue Chips aus dem Energiesektor haben es den Anlegern angetan.

Ich befrage dazu heute einen Experten, der sich viel mit den russischen Öl- und Gas-Giganten beschäftigt hat, nämlich Gerhard Heinrich vom Schwellenländer-Börsenbrief Emerging-Markets-Trader. Gerhard, woher kommt überhaupt das starke Interesse an diesen Werten?

Gerhard Heinrich: Zunächst einmal sind russische Aktien sehr günstig, und das wird für die Anleger gerade wieder ein Argument. In den letzten Jahren sind die Kurse ja schon fast überall davongelaufen, und deshalb fehlen inzwischen die richtig überzeugenden Gelegenheiten. Da wird man bei den Bewertungen in Russland natürlich wieder hellhörig.

Das Durchschnitts-KGV des gesamten russischen Marktes liegt bei unter sieben. Und was die Energietitel betrifft – die sind fast alle noch niedriger bewertet. Dabei sind die Öl- und Gasaktien in Russland die besonders imponierenden Werte, an denen man dort auch gar nicht vorbeikommt.

Gerhard Heinrich
Chefredakteur Emerging-Markets-Trader

Armin Brack: Darüber darf man aber nicht vergessen, dass russische Aktien zwar billig sind, aber auch sehr spekulativ. Die Spannungen mit Russland sind ja nicht weniger geworden, und der Westen hat das Land immerhin mit Sanktionen belegt. Da gehe ich als deutscher Anleger doch auch ein Risiko ein, wenn ich russische Aktien kaufe...

Gerhard Heinrich: Das ist schon richtig – russische Aktien sind grundsätzlich spekulativ. Es gibt die Sanktionen, es gibt die Gegensanktionen, das Verhältnis ist angespannt. Interessanterweise waren die Anleger davon bisher aber so gut wie nicht betroffen. Es gab zu keinem Zeitpunkt Maßnahmen der russischen Regierung, die sich gegen westliche Aktionäre gerichtet hätten – auch nicht auf dem Höhepunkt der Krise!

Es stand nie zur Debatte, dass die Russen Kapitalverkehrskontrollen einführen würden, oder dass die börsennotierten Konzerne ihre Verpflichtungen nicht mehr einhalten müssten. Die Zinsen auf Staatsanleihen wurden immer bezahlt, die Dividenden sind immer geflossen; es wurde überhaupt alles vermieden, was die Kapitalmärkte noch zusätzlich hätte verunsichern können.

In dieser Hinsicht hat die russische Regierung positiv überrascht, und das sollte auch nicht unerwähnt bleiben.

Armin Brack: Letzten Monat gab es ja noch einmal neue Sanktionen gegen Russland von Seiten der USA. Haben die dem russischen Aktienmarkt auch noch einmal so geschadet wie die erste Sanktionswelle 2014?

Gerhard Heinrich: Nein, ganz im Gegenteil: Seit Donald Trump die Sanktionen bestätigt hat, ist der RTX schon wieder um fast 100 Punkte gestiegen. Das Thema ist am russischen Aktienmarkt durch; inzwischen glaubt sowieso niemand mehr daran, dass sich das Verhältnis zum Westen auf absehbare Zeit wieder bessert.

Solange die politische Lage gleichbleibend schlecht ist, müssen wir uns als Anleger keine großen Sorgen um Sanktionen machen, sondern wir sollten lieber auf den Ölpreis, den Rubel und die russische Wirtschaft achten. Ein Problem haben wir erst dann, wenn sich die Spannungen nochmal verschärfen – wenn es also noch viel schlimmer kommt, als es jetzt schon ist.

Armin Brack: Du hast jetzt schon den Ölpreis als wichtigen Faktor für die russische Börse genannt. Der ist in den letzten Jahren stark gefallen, und deshalb dürften die russischen Ölaktien auch nicht besonders gut abgeschnitten haben.

Gerhard Heinrich: So ist es, die russischen Energiewerte haben ordentlich gelitten. Der fossile Sektor hat in Russland eine schwere Krise hinter sich, genau wie die Öl- und Gaskonzerne im Westen. Wenn man sich aber ausschließlich auf die Fundamentaldaten konzentriert, dann sind die russischen Öl- und Gasaktien zurzeit interessanter. Ihre Vorkommen sind teilweise immens groß, und sie können in der Regel sehr günstig ausgebeutet werden.

Es gibt in Russland Ölkonzerne, deren reine Förderkosten – ohne Transport, ohne Exploration – bei unter 5 Dollar pro Barrel liegen. Da kann kaum ein westlicher Konkurrent mithalten. Wenn wir uns die Nordsee-Ölförderung ansehen, die Offshore-Förderung allgemein, die Fracking-Industrie oder die kanadischen Ölsand-Firmen, dann stoßen wir überall Produktionskosten von 20 bis 40 Dollar pro Barrel oder noch mehr.

Das ist ein Vielfaches der Kosten, die die Russen haben. Die meisten russischen Ölkonzerne würden ohne weiteres auch einen Ölpreis von 20 Dollar pro Barrel verkraften. Sie würden dann zwar weniger Geld verdienen als jetzt, aber sie wären trotzdem noch profitabel.

Armin Brack: Dann lass uns doch mal einen konkreten Blick auf eine klassische russische Ölaktie werfen, zum Beispiel auf Lukoil...

Gerhard Heinrich: Lukoil ist bei westlichen Anlegern die beliebteste russische Ölaktie, und das hat gute Gründe. Lukoil ist nicht nur groß, sondern auch ein privat geführtes Unternehmen. Es ist solide, transparent und investorenfreundlich.

Die Verschuldung liegt nur bei 50 Prozent des letzten EBITDA, und die Nettoschulden haben sich in den letzten drei Jahren jedes Jahr verringert, obwohl das auch für Lukoil schwierige Zeiten waren. Und die Aktie ist nicht besonders teuer.

Das Kurs-Gewinn-Verhältnis für 2017 beträgt ungefähr 6, und die Dividendenrendite liegt bei 6,7 Prozent pro Jahr. Die Dividende hat der Anleger außerdem relativ sicher. Lukoil hat die Ausschüttungen an die Aktionäre seit 1998 nicht mehr gesenkt, sondern sie im Zweifelsfall immer angehoben.

Armin Brack: Das klingt ja nicht schlecht. Und die Anleger mögen es wahrscheinlich auch, dass der russische Staat nicht bei Lukoil mitmischt. Aber ist das wirklich immer nur ein Vorteil?

Gerhard Heinrich: Das ist eben gar nicht so einfach zu sagen. Lukoil hat zwar nie große Probleme mit dem Kreml gehabt, und gibt auch keinen Grund, warum sich das ändern sollte. Lukoil ist ein Vorzeigeunternehmen, ein guter Steuerzahler und wächst auch im Ausland stark, was man in Russland gerne sieht.

Es gibt aber auch private Energiekonzerne, mit denen die russische Regierung in der Vergangenheit übel umgesprungen ist. Yukos zum Beispiel war ein riesiger privater Ölkonzern. Gegen den ist der Staat 2004 massiv vorgegangen, und fast seine gesamten Vermögenswerte hat sich anschließend der halbstaatliche Konkurrent Rosneft unter den Nagel gerissen.

Und mit Bashneft lief es letztes Jahr ganz ähnlich. Bashneft gehörte mehrheitlich einem Oligarchen, der im Kreml in Ungnade gefallen ist. Das Ende vom Lied: Man hat ihm seine Anteile weggenommen, und die sind dann auch wieder bei Rosneft gelandet.

Armin Brack: Ich glaube, da würde ich lieber in Rosneft investieren. Dann bin ich wenigstens auf der richtigen Seite, wenn so etwas mal wieder passiert...

Gerhard Heinrich: Man kann das durchaus so sehen. Das ist auch der Grund, warum die Rosneft-Aktie höher bewertet ist als die Lukoil-Aktie. Das KGV liegt hier bei 8, und die Dividendenrendite ist mit 2 Prozent auch weit weniger üppig.

Dafür hält die Mehrheit der Anteile der russische Staat, und dadurch haben die Anleger das Gefühl, dass sie gegen staatliche Willkür gut abgeschirmt sind. Das sehen übrigens auch die westlichen Kooperationspartner so.

Trotz diverser Sanktionen arbeiten unsere Ölkonzerne mit Vorliebe mit Rosneft zusammen. Exxon, ENI, BP, Statoil – wer an die großen russischen Ölvorkommen will, der setzt sich immer gern mit Rosneft ins gemeinsame Boot.

Armin Brack: Welche Bedeutung hat Rosneft denn im russischen Ölsektor? Wie groß ist der Konzern?

Gerhard Heinrich: Rosneft ist inzwischen ein Gigant, der 3,7 Millionen Barrel Öl pro Tag fördert. Er ist der größte börsennotierte Ölkonzern der Welt und steht für 5 Prozent der globalen Ölförderung – das ist ungeheuer viel. Rosneft-Chef ist Igor Setschin, ein ausgewiesener Putin-Freund. Der Konzern ist auch international sehr aktiv.

Er steht zum Beispiel gerade vor einer großen Übernahme in Indien; in Deutschland gehören Rosneft gleich vier Raffinerien. Und wenn sich in Russland irgendwelche Gelegenheiten auftun, dann ist Rosneft zuverlässig zur Stelle. Rosneft hat durch die engen Kreml-Kontakte Zugriff auf fast alles; denn was gut ist für Rosneft, ist vermeintlich auch gut für Russland.

Armin Brack: Das hört sich alles recht abgefahren an. Aber noch merkwürdiger ist wohl die Aktie von Surgutneftegas...

Gerhard Heinrich: Surgutneftegas ist ein absolutes Kuriosum. Das Unternehmen ist Russlands viertgrößter Ölkonzern. Es ist nicht besonders auffällig, es wird konservativ geführt und es kommuniziert nicht viel. Das Besondere ist: In der Kasse liegen netto 34 Milliarden Dollar.

Der größte Teil davon sind einfach Barmittel auf Devisenkonten, und dabei handelt es sich um immense Summen, auch für einen russischen Ölkonzern. An der Börse ist Surgutneftegas rund 20 Milliarden Dollar wert. Dieser Wert ist schon mal voll durch Barmittel abgedeckt, plus noch mal 60 Prozent an Umlaufvermögen obendrauf.

Und das komplette operative Geschäft gibt’s auch noch „umsonst“ dazu, wobei wir hier von einem Ölkonzern mit fast 50 Milliarden Dollar Jahresumsatz sprechen.

Armin Brack: Man kommt als Aktionär aber nicht an dieses Barvermögen ran, oder?

Gerhard Heinrich: Nein, als freier Aktionär hat man hier nichts zu melden. Surgutneftegas ist außerdem sehr intransparent. Man kennt noch nicht einmal die eigentlichen Besitzer. Über die paar Dutzend Firmen, die als die größeren Aktionäre eingetragen sind, ist so gut wie nichts bekannt.

Man vermutet dahinter einflussreiche Leute, eventuell Regierungsmitglieder, vielleicht sogar Wladimir Putin selbst, man weiß es nicht. Fakt ist nur, dass Surgutneftegas so gut wie noch nie Probleme mit der Regierung gehabt hat. Alles läuft auffallend rund, und der Konzern wird Jahr für Jahr reicher und reicher.

Armin Brack: Das ist interessant, aber aus Anlegersicht ja trotzdem irgendwie unbefriedigend.

Gerhard Heinrich: Der Weg, um auch als Privatanleger etwas vom großen Kuchen abzukriegen, läuft normalerweise über die Vorzugsaktie. Surgutneftegas hat immer dicke Dividenden ausgeschüttet, das Geld ist ja schließlich da. Dieses Jahr gab es für die Vorzugsaktionäre aber plötzlich fast gar nichts mehr.

Der Rubel ist nämlich 2016 wieder gestiegen, und das hieß, dass das Geld auf den Dollarkonten – in Rubel gerechnet – weniger wert wurde. Deshalb hat Surgutneftegas für letztes Jahr einen Verlust ausgewiesen, und deshalb wurde die Dividende zusammengestrichen. Das ändert sich sicherlich wieder.

Die Ausschüttungen werden wieder steigen, Surgutneftegas wird weitermachen wie gehabt, und alle sind glücklich. Aber man sieht an dieser Entwicklung schon, worum es bei Surgutneftegas eigentlich geht – nämlich weniger ums Öl als um den Dollar-Wechselkurs.

Im Prinzip ist Surgutneftegas einfach ein großes börsennotiertes Dollarkonto. Und die freien Aktionäre stehen an der Seitenlinie und hoffen, dass in Zukunft möglichst viel für sie abfällt.

Armin Brack: Lass uns zum Schluss noch zu Gazprom kommen – man kann ja nicht über russische Energieaktien sprechen, ohne auch Gazprom zu behandeln.

Gerhard Heinrich: Gazprom ist für sich schon ein abendfüllendes Thema. Wir bekommen jede Menge Leserzuschriften zu Gazprom. Jeder will wissen: „Soll ich die Aktie kaufen, jetzt nachdem sie wieder so stark gefallen ist“. Die Leute sehen natürlich, dass das ein riesiges Unternehmen ist, das Jahr für Jahr Milliardengewinne macht, und dessen Aktie sich trotzdem im Sturzflug befindet.

Gazproms KGV liegt bei unter 4, die Dividende ist sehr attraktiv und die Aktie notiert fast 80 Prozent unter Buchwert. Das alles sorgt ganz automatisch für Aufmerksamkeit.

Armin Brack: Ihr habt deshalb beim Emerging-Markets-Trader eine ausführliche Studie zu Gazprom veröffentlicht...

Gerhard Heinrich: Genau. Es wird über Gazprom ja grundsätzlich viel geschrieben, aber wir haben den Eindruck, dass das den meisten Anlegern nicht unbedingt weiterhilft. Die Aktie wird in der Regel missverstanden. Das, was man über Gazprom normalerweise liest, erklärt die Kursentwicklung nicht im Geringsten.

Uns war es deshalb wichtig, einmal herauszuarbeiten, was für die Aktie wirklich relevant ist. Wer über ein Investment bei Gazprom nachdenkt, der muss verschiedene Dinge im Blick haben.

Armin Brack: Was würdest Du sagen, sind da die wichtigsten Fragestellungen?

Gerhard Heinrich: In der gängigen Berichterstattung kommt zum Beispiel meist zu kurz, wie sich die Gewinne und die Margen zurzeit entwickeln – und warum das so ist. Wichtig ist außerdem, wie es um die Vermögenswerte und die Verschuldung steht.

Und dann gibt es natürlich noch ein paar andere Fragen: Wie entwickeln sich zum Beispiel die Gaslieferungen nach Europa? Wie steht es um die Großprojekte und die neuen Pipelines, und wie sind dafür die Perspektiven in den nächsten 10 oder 20 Jahren? Wie viel Geld investiert Gazprom in die Zukunft?

Armin Brack: Gazprom ist ja nicht Europas einziger Erdgas-Lieferant, und es gibt inzwischen auch neue Konkurrenten, zum Beispiel das Fracking-Gas aus den USA.

Gerhard Heinrich: Völlig richtig. Und hier stellt sich wiederum die Frage, ob das für Gazprom wirklich ein Problem darstellt. Wie also entwickelt sich der europäische Erdgasmarkt, wie konkurrenzfähig ist Flüssiggas gegenüber Pipeline-Gas aus Russland?

Und dann sind da auch noch die neuen Lieferabkommen mit China – wie sind diese großen Zukunftsprojekte einzuschätzen? Das sind entscheidende Fragen für den Anleger, und die arbeiten wir in unserer Gazprom-Studie ab.

Armin Brack: Wie komme ich denn an die Gazprom-Spezialanalyse?

Gerhard Heinrich: Die Gazprom-Studie ist exklusiv für die Leser des Emerging-Markets-Trader - aber das kann natürlich jeder werden. Momentan gibt es eine Rabattaktion für Neuabonnenten - d.h. Sie erhalten 20% Rabatt und 1 Monat geschenkt.

Wer jetzt bestellt, bekommt sofort die Gazprom-Studie, dann noch einige zusätzliche Spezialreports und natürlich regelmäßig unsere Wochenausgaben mit den entsprechenden Aktien-Empfehlungen.

Ich glaube, wir haben beim Emerging-Markets-Trader einiges zu bieten. Wir nehmen schließlich ausführlich die Schwellenländerbörsen unter die Lupe. Damit liefern wir den Anlegern Informationen aus einem sehr interessanten Börsensegment, über das anderswo nur wenig berichtet wird.

Armin Brack: Die Qualität Eurer Aktienempfehlungen ist ja ohnehin schon bekannt. Deshalb wünsche ich Euch, dass viele meiner Geldanlage-Report Leser Euer Angebot nutzen. Und ich bedanke mich für Deine interessanten Einblicke in den russischen Energiesektor.

Gerhard Heinrich: Ich habe zu danken...